媒體報(bào)道
作為長線投資者，我們此刻需要做對(duì)兩件事情：一是買好的，二是買得好。的確，判斷價(jià)格的低點(diǎn)是很難做到的，但我們的確可以做到，以絕對(duì)估值為依據(jù)控制倉位，在估值較低的時(shí)候買入，在一個(gè)更高的安全邊際之下，從容應(yīng)對(duì)買入之后的價(jià)格波動(dòng)。
作者：鄔傳雁
簡介：中國人民大學(xué)工商管理碩士，證券從業(yè)經(jīng)驗(yàn)18年?，F(xiàn)任泓德基金管理有限公司副總經(jīng)理，第二事業(yè)部總監(jiān)。曾任幸福人壽保險(xiǎn)股份有限公司總裁助理兼投資管理中心總經(jīng)理，陽光保險(xiǎn)集團(tuán)股份有限公司資產(chǎn)投資管理中心投資負(fù)責(zé)人。
正文：
前幾天，一則新聞突然在手機(jī)里蹦出來：蘋果下調(diào)了2018年第四季度的營收預(yù)期，這是蘋果近20年多來首次下調(diào)營收預(yù)期。與此同時(shí)，蘋果公司股價(jià)大跌10%，市值大幅下滑，跌破7000億美元，如果以10月份的歷史高點(diǎn)230美元計(jì)算，蘋果股價(jià)在3個(gè)月時(shí)間里已經(jīng)跌去了近40%，市值蒸發(fā)了4000多億美元，這相當(dāng)于一個(gè)Facebook，兩個(gè)富國銀行，或三個(gè)麥當(dāng)勞。財(cái)報(bào)公布之后，美銀美林將蘋果的評(píng)級(jí)從買入降至中性。
目前，蘋果在美國公司的市值排行榜上位居第四，而一家曾被奉為傳奇的公司走下神壇的故事卻已在資本市場上廣泛流傳。媒體將其稱之為蘋果的“中年危機(jī)”。這場危機(jī)來得如此猛烈，它的追隨者們也都始料未及。
當(dāng)然，這篇文章并不打算討論蘋果手機(jī)是不是真的越來越不好用了，對(duì)于多年從事投資工作的我而言，這看起來更像是一個(gè)關(guān)于估值的故事，它向我們傳遞了兩點(diǎn)信息：一是估值非常重要，它是投資最根本的出發(fā)點(diǎn)，直接決定了我們的投資結(jié)果；二是不同的人有不同的估值方法，估值的目的是為了更接近其真實(shí)的價(jià)值，所以選擇一個(gè)適當(dāng)?shù)姆椒ǚ浅Ｖ匾?/span>
古老的投資法則告訴我們，要“低買高賣”。從表面意思來看，就是你要以低于賣價(jià)的價(jià)格買入，只有這樣，投資才能賺錢，這是基于交易層面的簡單理解。但實(shí)際上，低買高賣談何容易！歷史上的技術(shù)分析流派曾盛極一時(shí)，他們?cè)噲D通過股票價(jià)格的歷史走勢(shì)來預(yù)測(cè)未來的股價(jià)變化，事實(shí)證明這并不總是可靠，原因就在于影響股票價(jià)格波動(dòng)的因素太多，價(jià)格波動(dòng)成了一件非常隨機(jī)的事情，想要在這樣的變化中抓住機(jī)會(huì)，其勝率和擲硬幣相差無幾。
很多人在牛市中都曾產(chǎn)生過這樣的錯(cuò)覺，好像總能在價(jià)格上抓住低買高賣的機(jī)會(huì)，而事實(shí)上，這樣的時(shí)候是無所謂低，也無所謂高的，只要趨勢(shì)存在，你在任何時(shí)點(diǎn)買入，都能等來下一個(gè)賣出的時(shí)點(diǎn)，你所獲得的無非是在價(jià)格的趨勢(shì)性上漲中的一杯羹而已。而且常常，這一杯羹，在股價(jià)整體的趨勢(shì)性變化中，并不足以稱道，且常令我們戰(zhàn)戰(zhàn)兢兢。因?yàn)槲覀冎?，沒有哪一種趨勢(shì)可以永久持續(xù)，一旦趨勢(shì)停止，投資將不可逆轉(zhuǎn)地陷入困境。
所以，僅僅依靠價(jià)格所做出的投資決策很難做到次次正確?！暗唾I高賣”并不是一個(gè)價(jià)格層面的概念，而應(yīng)當(dāng)從估值層面去理解，在投資當(dāng)中，我們真正要做的，是對(duì)企業(yè)內(nèi)在價(jià)值的充分衡量，在估值低的時(shí)候買入，而在估值高的時(shí)候賣出，只有對(duì)估值有了充分的把握，你才能不為價(jià)格的短期波動(dòng)所困擾，我們的投資也才能事半功倍。
只是估值的高低從何談起？都有哪些依據(jù)？對(duì)大多數(shù)投資者來說，最熟悉的可能是市盈率、市凈率這樣幾個(gè)概念，這是“相對(duì)估值”最常用的幾個(gè)指標(biāo)。我們知道，無論采用市盈率還是市凈率，都是把當(dāng)期的股價(jià)去和當(dāng)前的凈資產(chǎn)、盈利、銷量做簡單的比較，無論是哪一種，都是基于當(dāng)前企業(yè)經(jīng)營所帶來的短期結(jié)果。這樣的比較存在一定的合理性，但令我們始終無法釋懷的是：市盈率只有幾倍的股票為什么還會(huì)腰斬，市盈率幾十倍的公司還在上漲且保持著持續(xù)強(qiáng)勁的勢(shì)頭？就像是兩輛賽車，它們由于自身性能和機(jī)遇不同，越過了不同的障礙，跑入了完全不同的兩條賽道。一條賽道越來越窄，這輛車跑得越來越慢；而另一條的路況越來越好，那輛車也越跑越快。根源在于兩輛賽車不同的性能和行進(jìn)路上的不同選擇，這種性能和選擇放到企業(yè)的競爭當(dāng)中來，我把它理解為管理戰(zhàn)略與文化。而從這個(gè)角度去理解的企業(yè)的估值則是一個(gè)“絕對(duì)估值”的概念，相比相對(duì)估值而言，它能更準(zhǔn)確地反映出企業(yè)長期的變化和走勢(shì)，這在當(dāng)下這個(gè)時(shí)代格外重要。
我們眼下所處的時(shí)代與以往已經(jīng)有了顯著的不同。如果說過去三十年，企業(yè)所面臨的生存環(huán)境和自身的管理水平均相差無幾，單純依靠一項(xiàng)業(yè)務(wù)或技術(shù)的領(lǐng)先即可取得壓倒性勝利的話，那么，這種優(yōu)勢(shì)在這個(gè)非線性發(fā)展的時(shí)代里將不復(fù)存在。在全球技術(shù)革新與經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的大背景下，企業(yè)所面臨的市場和經(jīng)營環(huán)境都更加開放，競爭者不斷涌入。一家公司倘若不是特別卓越，將難以長久地領(lǐng)先而不被超越；而另一方面，一家具備優(yōu)秀的管理戰(zhàn)略與文化的公司與單純依靠業(yè)務(wù)擴(kuò)張的公司之間的差異又變得異乎尋常地大。
回到蘋果的故事。當(dāng)它的銷量低于預(yù)期時(shí)，有人看淡了它的未來，但倘若是用一個(gè)短期的變化去衡量長期的價(jià)值，這種依據(jù)很難站得住腳；而這個(gè)市場上一定還有另一部分投資者，他們不那么關(guān)心一個(gè)季度、一年的銷量數(shù)據(jù)，反而是對(duì)管理和文化有更多的關(guān)注和理解，他們從這個(gè)層面去觀察企業(yè)和它的競爭對(duì)手的變化，從而預(yù)估出它能否在下一輪的競爭中找到更優(yōu)的產(chǎn)品賽道。倘若答案是肯定的，那么企業(yè)當(dāng)前的估值其實(shí)并未充分反映其內(nèi)在價(jià)值，股價(jià)的震動(dòng)反而為長線投資者提供了逆勢(shì)進(jìn)入的大好時(shí)機(jī)；倘若答案是否定的，那么也需要果斷地放棄。
無論做出怎樣的決策，在一個(gè)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)出現(xiàn)較大調(diào)整的時(shí)代里，絕對(duì)估值都是非常重要的，它要求我們把未來十年、二十年甚至三十年影響企業(yè)的基本因素考慮在內(nèi)。特別是企業(yè)的管理和文化越優(yōu)秀的公司，它們能夠做成一件事的概率更高，未來的成長性也更加確定。古人云，“聞道者百、悟道者十、行道者一”，企業(yè)的經(jīng)營和管理也是如此：有人看對(duì)了卻做不對(duì)，有人做對(duì)了卻不能堅(jiān)持，而最終能夠堅(jiān)持做成的更是鳳毛麟角。所以，作為投資者，我們既需要理解新的業(yè)務(wù)模式，也需要了解企業(yè)的管理能在多大程度上推動(dòng)新業(yè)務(wù)模式的成功，這也是我們?cè)谧鼋^對(duì)估值時(shí)最重要的依據(jù)。
再回到眼下的市場，A股的估值究竟貴不貴？這困擾了很多人?，F(xiàn)如今出現(xiàn)了一個(gè)非常有趣的現(xiàn)象，那就是：看多者非常堅(jiān)定地認(rèn)為不貴，看空者也認(rèn)為不貴，但認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)依然存在。看多與看空之間的區(qū)別大概就在于兩點(diǎn)：一是買什么，二是打算持有多久。任何時(shí)候，基于絕對(duì)估值所做出的投資決策都應(yīng)該是一個(gè)長期的決策。
在經(jīng)歷近三十年的跌宕起伏之后，我們能夠感受到的是，A股市場日趨成熟、規(guī)范,早已告別了可以傻傻買入的時(shí)代。那些內(nèi)在基本面很差，通過概念、題材、并購等吸引眼球并形成二級(jí)市場熱點(diǎn)的股票價(jià)格大幅下跌是早晚的事情。
而另一方面，也有不少優(yōu)秀的上市公司，即便是在經(jīng)濟(jì)下行的周期里，依然朝氣蓬勃、聚焦、踏實(shí)、高效、注重研發(fā)投入、注重學(xué)習(xí)和成長。這些公司不做所謂的市值管理，但都有一個(gè)共同的特征，就是有著成熟的對(duì)自己所處行業(yè)的發(fā)展和公司管理的底層思考,并堅(jiān)定地長期做正確的事。這樣一批公司，代表著中國資本市場的希望，在經(jīng)歷了大浪淘沙般的市場波動(dòng)之后，它們正在A股市場熠熠生輝。
作為長線投資者，我們此刻需要做對(duì)兩件事情：一是買好的，二是買得好。的確，判斷價(jià)格的低點(diǎn)是很難做到的，但我們的確可以做到，以絕對(duì)估值為依據(jù)控制倉位，在估值較低的時(shí)候買入，在一個(gè)更高的安全邊際之下，從容應(yīng)對(duì)買入之后的價(jià)格波動(dòng)。
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